挑肥揀瘦 逐步養大──中國銀行上市(2002-06-22)

中銀上市已經傳左好耐,如果由中銀合併計起,這個計劃已進行了將近十年,現在終於守得雲開見月明,傳聞已通過上市聆訊,將於下月中掛牌云云。這次上市的規模,與最原始的建議可以話係面目全非,出現了一般大企國的「挑肥揀瘦、逐步養大」的手法。

何謂「挑肥揀瘦、逐步養大」?等我地回顧其他類似的上市公司的歷史。最典型的例子是國內電訊巨頭──中國移動。中國移動當年是將中國郵電部旗下「中國電信」最賺錢的生意,流動電話中最賺錢那幾省業務重組上市,接著逐步注入其他省份的業務,直到今時今日仍然發行新股收購業務。這種做法的好處是先將整個集團最肥的肉從其他參差的業務中分割出來,以最佳的價錢、較少的規模上市,母公司套取資金或甩掉包袱後改善其他業務,到時機成熟時再將已改善的業務注入,能賣好價之餘更能進一步套取資金改善業務。

中國銀行似乎也是走這條路。最原始的中銀重組計劃是將全中國及海外的中銀集團分行支行合併成一個集團,後來因為規模太大,過於複雜,將計劃改變為將中國銀行在香港的業務,即所謂十二行合併。至於這種縮細規模的做法是否有其他原因,如盈利不夠吸引、管理不夠完善、帳目不夠清晰,局外人很難知情。後來連這個妥協的方案也無法通過,結果南洋、交通等銀行並沒有包括在合併計劃之中。合併時據講這些子公司銀行也會以控股方式一併上市,至於實際上是否包括在上市部份,仍未公佈。

從地域上挑肥揀瘦還未夠,中銀更將約140億的呆壞帳撥入母公司的資產管理公司,排除於上市部份。同時上市只發舊股,不發新股。換言之,上市的中銀將不會獲得額外的資金,只是母公司套取了百多億現金,但同時要接收140億呆壞帳,整體來看,街外股東付出的錢大部份變為中銀母公司的呆壞賬補貼。中銀母公司會不會將這些呆壞帳清理後再注回上市部份呢?值得留意。

至於中銀會不會透過注資養大呢?個人覺得對該公司的前景是十分關鍵的。香港銀行市場日趨飽和,競爭日烈,銀行業的大餅(或者國內所講的「板塊」)在可見的將來很難有可觀的增長。去年合併十家姊妹行,的確留下可觀的改善成本效益的空間,例如我經常提及的中銀可以執一百間分行也不會大幅影響業務。但無可否認進入中國市場是銀行股未來的一個大賣點,如果上市的中銀劃地為牢,中國業務由母公司進行,香港業務由上市公司進行,將會出現像生力啤酒一樣尷尬的境地:中國業務由母公司做,上市部份只做香港。這種利益衝突如不改變,必然嚴重影響該股的未來前境。所以我大膽估計,中銀遲早都要走中移動的「逐步養大」之路。

然而,中銀的國內業務效率比香港部份更低,大量貸款給國企也使其資產回報率及貸款質素毫無吸引力,如果將中銀國內業務逐步注入將會是一件艱鉅的工作,能否過關仍然是未知之數。這個問題解決之前,上市的中銀難言長線投資的吸引力。

 

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