股票入門(12):股票的相對估值│脫苦海

企業上市後在交易報價,便會出現「市價」(market price)及「市值」(market value),市價或市值是由市場供求決定,企業的絕對價值只是透過影響供求間接地影響市價。衡量股價偏高或偏低,便有賴估值的工具。筆者發覺可以分為積存概念(Stock)及流動概念(Flow)。

積存概念

上市公司擁有資產,例如地產公司擁有土地及物業,石油公司擁有油田氣田,航運公司擁有船隻、保險公司擁有的保單扣除或然賠償等之後有內涵值,將這些資產與股價便知道從積存概念股價是否合理。

早年地產市道熾熱時流行計算地產股的資產淨值(NAV),現時銀行股計算市價賬面率(P/B),保險公司計算市價內涵率(P/Ev)等。這些數據顯示當公司收購或清盤時,股東還可以拿走多少,但事實上有幾可會收購合併或拆骨分錢?所以筆者認為這類分析工具較為次要,頂多是用來分析以資產賺錢的行業如地產銀行等,對於諸如製造業、零售業等盈利與資產無直接關係的股票參考價值較低。

有些人專買資產折讓率高的股票,搏取有一天股價升回資產淨值之上,就以與資產關係最緊密的地產股為例,大藍籌地產股價長期高於資產淨值,反而某些半休眠的老地產公司卻長期資產折讓。另一個例子是中資銀行股以市價賬面率計很多一早已三至四倍,但仍然能大幅上升,因為以市價盈利增長率(PEG)計,股價仍然為市場接受。可見這種估值方法較為片面。

流動概念

資產能為公司產生營業額及現金流,扣除成本後便是盈利(Profit),一年下來公司撥出部份以現金方式派發給股東便是股息(Dividend)。由於盈利與股息是年年均會發生,所以筆者認為是流動概念,而且變動性較資產大,公司可以在資產小變下盈利大幅波動,因而流動概念的指標比積存概念更重要。股價相對於公司盈利及股息常用的指標有:

市價盈利率(P/E)是最常見的分析指標,又稱回本期,例如以$10買入某股,每股盈利$0.8,P/E12.5倍,理論上需要12.5年便將股價賺回來。當然每年的盈利不可能完全相同,有些高增長股每年增長30%以上,市場便願意接受較長的回本期,另一些每年單位數字的增長,便會有較低的估值。

著名投資專家彼得林治(Peter Lynch)將P/E與增長率的關係量化起來,提出市價盈利增長率(PEG)的計算方法。將P/E除以增長率,如果數字是1,則算是合理,數字是越低越好。例如某公司的增長率是30%,則P/E30倍時是合理價。筆者也曾嘗試計算PEG=1有何數學上的合理性,發覺幾個問題:首先是過去的增長率並不一定可以用在未來;第二是未來增長率只是估計數字,人言人殊;第二是當增長率少至1%以下,比如0.5%即會出現極大而無意義的PEG數。筆者的結論是PEG只可以用來解釋增長股的高P/E現象。

筆者計算部份股票於2007年最高價的PEG:

如果用PEG來衡量,只有中國神華比較過份,其餘很多連0.5也沒有,我們又看看這些股票2008年最低價時的數據:

使用PEG來解釋超高市盈率,看來已變成自欺欺人,跌市來臨時低PEG一樣照跌。只能夠說高PEG的股價是偏高,低PEG亦不見得有抗跌力。筆者使用恆指網站數據,計算出恆指歷年的PEG,大家會發覺,PEG的測市能力遠比P/E差,而且當增長計小於10%時,計算出來的PEG已無意義。

用高P/E去購買高增長股,又是否理想的投資機會呢?沃頓商學院金融學教授西格爾(Jeremy
Siegel)透過計算多年來的股價、派息、分拆業務等資料,得出的結論是即使高增長的公司,如果在估值過高的情況下買入,將會跑輸於低增長同時低估值的公司。筆者將在後文以香港的數據引證這個論點。

最後要介紹的是周息率(Dividend Yield),就將存款入銀行的概念放在股票投資上。比如銀行儲蓄利率是2%,存款100萬每年收息$20,000;某股票的周息率是3.5%,即是每100萬股票可獲派息$35,000。當股價上升而派息不變時,週息率會下降;股價下跌時周息率便上升。有些公司每年派兩次息,另一些派四次,除息後股息會在股價上扣除。這裡筆者介紹一種快速計算派息佔盈利的百份比的方法:將市價盈利率乘以周息率便可以知道派息比例:

 

來源:https://zhuanlan.zhihu.com/p/28309878

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