第19章：股市中各類股份的分析：第二類我愛好的股份－大銀行
銀行業在今日的世界上，是跟每一個人的生活都息息相關的行業。由於這個行業的重要，所以受到政府嚴密的監管。以前，可以說就在十年以前吧！銀行業務盈利的主要來源是存款及貸款的利息差，大銀行有品牌，令客戶有信心，因此總是可以較低的利息(付給客戶)得到資金。另一方面，由於實力強，擁有更大更廣泛的信貸網，借出資金，因此大銀行通常有較高的邊際利潤。近年來銀行拓展新的盈利來源，一個是財富代管，一個是私人信貸，主要指信用卡業務。在這兩個領域，也是大銀行佔優勢，因此現在有明顯的趨勢，一是中、小銀行合倂，一是大銀行收購中、小型銀行。
小投資者在投資銀行股時，要小心選擇，並非所有的「銀行」都是財雄勢大的，而且銀行經營的好壞，十分取決於管理階層的能力及誠信度，小型銀行經營失敗的例子十分多，台灣直到最近都有銀行出事，八十年代中在香港也經常發生。
中國現在有五家銀行以H股形式在香港上市，其中招商銀行歷史較短，而且是股份制的城市銀行規模也較少，情形稍有不同，其它都是國有的商業銀行，改革開放前都是「政策性貸款」，貸給經營不善的國有企業，所以上市前都是壞張山積，制度不完善，經過五、六年的銀行改造，國家注資，以新的面貌，集資上市，這些銀行的吸引人處在於中國經濟高速增長，存、貸高速增長，而信用卡業務等等市場剛開始開拓，可以說前途無量，這些銀行的缺點是制度，管理和引進新的經營模式方面，是否跟得上？
今年開始，還要面對外資銀行的全面競爭。
我的看法是「強龍難鬥地頭蛇」，外資銀行要建立網絡也非一朝一夕的事，所以這五家銀行業務應該都能有快速發展，哪一家最好？可能要看管理層了。招商則網絡太小，在競爭中的地位會吃虧一些，它暫時在中國的私人信用卡業務上領先，也很容易被其它銀行追上的。中國銀行，在國內的網絡也比較小，它是半家香港銀行，剩下的工商、建設、交通哪一家最好？相信今天沒有人能準確判斷。交通因為有匯豐，作為單一的外資大股東，兩家銀行也許能發揮協同效應，而且因為匯豐入股的原因，資訊的透明度也可能會高一些，即使我本人也是看好交通，希望沒有看錯吧？
上文談到了交通銀行，現在交通的H股P/E約為30多倍(2007.2.14)，它不久要在上海上市，有可能上市以後A股P/E漲到50多倍(參考以往H股回歸的經驗）。
同股不同價，確是一個令人困擾的問題，這是存在於A股及H股市場上的一個普通問題。假定今天人民幣和港幣可以自由兌換，大家不妨猜猜是A股拉高H股呢？還是H股拉低A股？我猜是A股拉高H股。因為國內市場對股票的胃口很大，屆時甚至本港的上市公司的P/E都被拉高，也是可能的。人民幣正式開放，或可以在市場上自由兌換，當然是一件必然的事，但過渡的時間有多長，誰都不知道，但是否可以設想，在人民幣對世界其它貨幣開放自由兌換前，先有某種安排，讓人民幣跟港幣先行可以自由兌換？我的看法這不是不可能的，而且可能時間不會太久，港幣仍與美元掛鈎，而港幣和人民幣可以自由兌換，似乎對各方都是有利的。如果這樣的事出現，或類似的安排出現，對港股將是天大的好消息。
中國的QD11可能是這一方面安排的突破點。2006年QD11批出的額度很小，吸弓！力不大，因為它限制投資在高評級的定息投資工具。簡單地說就是只限制投資在信用評級高的債券上，而全世界的利率看漲，所以很少人願意投資。現在有消息說QD11就可放寬到投資海外股票，就說香港的H股，比國內的A股便宜有一半！如果放行，將有大量資金流向香港及海外。
我要再提一提我的買股原則：買大藍籌並長期持有直至大趨勢改變。
買大銀行是必然的，正如上文提及，大銀行比中、小型銀行在經營上有優勢。中、小型銀行，特別是家族控股色彩濃厚的銀行，還是少沾手為好，大股東的利益往往跟上市銀行的利益不一致，大股東的家族生意拖垮了銀行的事經常發生。
在合理的價位買入大銀行，並長期持有，可以說是零風險的。這裡引用股神華倫•畢菲德的一句名言「如果你今天買入可口可樂而明天想賣掉它，那就是高風險投資。如果你今天買入可口可樂準備持有十年，那就是零風險的投資。」
但是買銀行股跟買石油股是很不同的。我的經驗是巨型油公司之間似乎都沒有明顯的差別，垂直的介入上、中、下游業務，穩定增長的盈利，似乎每家公司都一樣，股價升降的週期也都一樣，銀行股，甚至是大銀行，彼此之間卻有很大的差異。例如HSBC(匯豐銀行）經營的是傳統的全面的銀行服務，UBS(瑞士銀行）特長是財富管理，私人銀行服務。我們可能對財富管理沒有什麼槪念，我有一位朋友，他在UBS有一個自己管理的戶口，約值港幣3億，他每年付給UBS的佣金及管理費，約在港幣二百五十萬至三百萬之間，而耗用銀行的服務時間每月大約20小時而已。UBS早已發展出一套獨特的模式，業務規模和盈利是驚人的，而美國的JPMORGANCHASECO.(摩根大通銀行）則有很大的業務部門，用自己的資金，參預市場活動，具體的取捨，各人有各人的偏愛。但總的來說，大型銀行的長期趨勢都是不錯的，如果朋友們手裡還沒有大型銀行股，我的感覺是不妨等等，經濟放緩銀行盈利必然下降，壞張增加。例如美國的房貸問題，各家大銀行多有牽連，到聯邦儲備局減了兩次息以後，屆時大槪可以考慮買入了。這指的當然是美國的銀行了，中國的銀行業務集中在中國，跟美國是在不同的經濟週期，照幾家香港上市的中資銀行的P/E及走勢看，經過了最近的調整，股價似乎都在合理的水平上，如果能用API或ELN的方式買入，應該不會錯。
說起大銀行，身為香港人當然不能不提匯豐銀行。為了買中資銀行股，我在2005年沽清了所有匯豐銀行股份，但是檢視匯豐的股價及業績，仍是經常做的投資功夫的一部份，這次它公佈的去年的業績，是出乎意料的好，好到有些不敢相信。
匯豐公佈的2006年盈利比上年增加了5%，而這是在為壞張撥備了105億美元以後得到的業績，假定沒有這筆撥備，則2006年盈利比2005年盈利增長92%(計算省略）！當然我們沒有證據說匯豐報假張，它很可能在某處遞延盈利中控出了一塊，塡補了在美國次級按揭市場上的虧担。這樣的事其實在股市中是經常發生的，超級的大公司尙且如此，那些三、四流的小公司的年報還能給你信心嗎？這件事上有一點都是令我十分感興趣的，匯豐發出盈利警告的時候它的股價大約是140元/股，而在之前的三個月，股價曾高達153元/股，在三個月裡已經悄悄地跌了百分之十，是有人早就知道了這個消息，是匯豐有消息外洩，還是有分析員經過分析得到這個結果，當然不得而知，這個事實告訴我們，市場中是有些「春江鴨」，「春江水凍鴨先知」！
現在怎樣看匯豐？是很難肯定回答的問題。壞的因素是：匯豐管理層有沒有問題？為什麼等到「美國融資」的年報到了總公司(在總公司披露業績前一個月）才知道美國業務出了問題？美國業務的壞張有沒有撇乾淨？好的因素是：匯豐的綜合實力很強，出了105億美元壞張盈利仍有增長！高的派息率！還有重大的隱藏盈利(在中國交通銀行及平安保險的投資以及我們不知道的其它隱藏盈利）。
匯豐的股價從高峰已經回落15%，匯豐已有一半盈利來自新興市場，它的波動週期也許不盡跟隨美國市場，所以我也考慮可以買入它的股票，但不用著急，等兩、三個月，看看美國經濟的消息，再看看匯豐的股價，如果趨於平穩甚至上升，則報冷暖的「春江鴨」又會報消息給我們，屆時再買也不遲！
大家都知道保險公司的盈利來自保費收入及滾存的保費的投資收益，但保費收入並非利潤，每賣出一張保單，保險公司是要承擔賠償的責任的。所以保險公司每一類的保單條款，事先都要經過非常精密的計算，將一切風險發生的或然率、賠率及自身的運營成本都計算出一個成本。保險公司賺的是保單的收入減掉這一個成本的差價，而且為了分散風險，對一些賠償額可能很大的項目，例如地震、風災、大型客機的保險等等，保險公司之間再有一個分保險及再保險的安排。這樣一看就知道經營保險公司絕非容易，那是一種複雜的要不斷做出正確判斷的行業。保險公司做賠本生意是經常發生的事，眼前有一個最典型的例子，就是中國的平安保險公司。它在上世紀九十年代曾賣出了很多保單，那些保單讓投保人在若干年以後可以-預先訂定的利息，本利收回款項，當時的息率很高，但現在的息率很低，平安要為當時賣出的保單承擔或然的賠償担失，此數高達人民幣200億。這種「計錯數」的事，要是發生在外國，那保險公司早就倒閉了。平安在未來的十多年裡每年都需要攤銷這一筆担失。
中國的保險公司迄今為止業務的滲透率很低，即是說可開拓的市場潛力非常大，中國的保險業務仍未對外資全面開放，而在外資大保險公司能進入市場前，龍頭的幾家保險公司相信早已建立了自己的推銷網絡，外資難以與之競爭。中國的金融體制改革又在快速進行，幾家大保險公司的人民幣保費存底，都可以有更多的投資渠道，跟以前相比，收益有可能大幅提高，所以保險公司的股價受到追捧。我本持有中國人壽及平安保險的股份，但在高位相繼沽清，又在中人壽20元及平保35元時做了API的合約，逐步買回，投資保險股操作比投資能源股及銀行股似乎更難一些。中人壽及平保上市的歷史還比較短，上市以來才經歷了第一次像樣的調整，在國外，即使像AIG那樣的大保險公司，股價波幅也是很大，揸住保險股，要較頻繁地在市場出入。
藍籌保險公司的股價，長期來看，都是不斷向上的，但波幅可以很大，某處地震、某處風災，都可以令股價劇烈波動。我是說「波動」，並不一定是下跌，災難發生時保險公司雖要賠償丘額金錢，但災難也促使更多的人要投保，保險公司生意反而好了。但保單無論事先計算得如何精密，意外發生時都可以是意料之外的，也有大的財產險公司賠到要破產的。保險公司最穩定的收益是醫療和人壽保險，因為投保人人數眾多，數學計算的或然率就起作用了，所以我傾向於買主力做人壽保險的公司，一定要是藍籌的龍頭公司，它擁有一流人才，訓練有素的龐大推銷網絡，它又有國際的投資網絡，可以確保較高的投資收益。