投資良師(8):成長股─菲利普•費舍│脫苦海

菲利普·費雪(Philip A. Fisher)是成長股價值投資策略之父,他的投資哲學是尋找能夠成長、再成長的公司股票,而且以合理的價格買進後,幾乎不再賣出。

費雪1928年於斯坦福大學商學院畢業,同年5月受聘於三藩市國安盎格國民銀行,成為一名證券統計員(即是後來的證券分析師)。1931年3月1日,創立費雪投資管理諮詢公司。1999年退休,而在此之前他一直親自管理公司的各項事務。

費雪在他70多年的投資生涯中,通過投資、長期持有高質量、良好管理的成長型企業,取得輝煌成績。比如,他在1955年就已買入摩托羅拉的股票,直到2004年去世也未轉賣。費雪被稱為現代投資理論的開路先鋒之一,成長股價值投資策略之父。

數十年的長期統計規律表明,股價的長期升幅與公司業績的升幅是基本接近的。因此,尋找成長型股票是長期獲得穩定收益的必由之路。而且,長期的統計數據表明,真正傑出的公司,長期的股價漲幅是相當驚人的,長期抱牢真正傑出公司的股票,可以經歷市場的波動起伏,而獲得很好的收益,遠比頻繁買賣的策略要賺得多。費雪告訴我們投資成功的核心在於找到未來幾年每股盈餘將大幅增長的少數股票,而且告訴我們如何去尋找那些真正傑出的公司。

費雪指出想找到真正傑出的股票,並不需要甚麼內幕消息,通過「閒聊」法就可以找到。真正出色的公司,絕大多數的信息都十分清楚,並不需要十分專業的投資經驗。而很多投資者都偏好於打聽公司的內幕消息,當然他們不知道70%以上的情報來源於公開信息這樣的道理。費雪在上世紀提出的這些選擇成長股的準則,至今天仍然是適用的。

 

投資哲學

1. 買進的公司,應有按部就班的計劃,以使盈馀長期大幅成長,而且內在的特質很難讓新加入者分享那麽高的成長。選擇這樣一家公司,還有很多有利或不利的細節應該考慮,請參考《評估好公司的重要因素》。

2. 集中全力購買那些失寵的公司;也就是說,由於整體市況或當時金融圈誤判一家公司的真正價值,使得股票的價格遠低於真正的價值更為人了解時將有的價位,則應該斷然買進。

3. 抱牢股票直到:

  • 公司的性質從根本發生改變(如人事變動後,管理階層的能力減弱),或者
  • 公司成長到某個地步後,成長率不再能夠高於整體經濟。

除非有非常例外的情形,否則不因經濟或股市走向的預測而賣出持股,因為這方面的變動太難預測。絕對不要因為短期原因,就賣出最具魅力的持股。但是隨著公司的成長,不要忘了許多公司規模還小時,經營得相當有效率,卻無法改變管理風格,以大公司所需的不同技能來經營公司。

4. 主要目標在追求資本大幅成長的投資人,應淡化股利的重要性。獲利高,但股利低或根本不發股利的公司中,最有可能找到十分理想的投資對象。配發給持股人的股利佔盈馀百分率很高的公司,找到理想投資對象的機率小得多。

5. 為了賺到厚利而投資,犯下若干錯誤是無法避免的成本,一如經營管理最好和最賺錢的金融貸款機構,也無法避免一些呆帳損失。重要的是盡快承認錯誤丶了解它們的成因,並學會避免重蹈覆轍。良好的投資管理態度,是願意承受若干股票的小額損失,並讓前途較為看好的股票,利潤愈增愈多。好的投資一有蠅頭小利便獲利了結,卻聽任壞的投資帶來的損失愈滾愈大,是不良的投資習慣。絕對不要只為了實現獲利就獲利了結。

6. 真正出色的公司,數量相當少。它們的股票往往沒辦法以低廉的價格買到。因此,有利的價格存在時,應充分掌握當時的情勢。資金應該焦中在最有利的機會上。那些介入創業資金和小型公司(如年營業額不到2500萬美元)的人,可能需要較高程度的分散投資。至於規模較大的公司,如要適當分散投資,則必須投資經濟特性各異的各種行業。對投資散戶(可能和機構投資人以及若干基金類別不同)來說,持有20種以上的不同股票,是投資理財能力薄弱的跡象。通常10或12種是比較理想的數目。有些時候,基於資本利得稅成本的考慮,可能值得花數年的時間,慢慢集中投資到少數幾家公司。投資散戶的持股在20種時,淘汰一些最沒吸引力的公司,轉而持有較具吸引力的公司,是理想的做法。務請記住:ERISA的意思是「徒勞無功:行動時思慮欠周」(Emasculated Resultes: Insufficient Sophisticated Action)。

7. 卓越的普通股管理,一個基本要素是能夠不盲從當時的金融圈主流意見,也不會只為了反其道而行便排斥當時盛行的看法。相反的,投資人應該擁有更多的知識,應用更好的判斷力,徹底評估特定的情境,並有勇氣,在你的判斷結果告訴你,你是對的時候,要學會堅持。

8. 投資普通股和人類其他大部分活動領域一樣,想要成功,必須努力工作丶勤奮不懈丶誠信正直。

「根據我的哲學,我只投資少數公司,而且這些公司的前景必須非常好。很明顯的,我調查研究公司時,會注意它們有沒有成長潛力的蛛絲馬跡。同樣重要的,我試著透過研究,避開風險。我希望確定公司的管理階層有能力善用潛力,並在這個過程中讓我的投資風險降到最低。我做財務分析丶訪問企業管理階層丶和熟悉某行業的人士討論時,總會觀察研究中的企業是否符合我的傑出標準。」

 

功能因素

1. 這家公司生產的產品或提供的服務,相較於競爭對手,必須是成本最低的公司之一,而且可望繼續保持。

  • 損益平衡點相對偏低,可以在市況低迷時,讓這家公司存活下去,並在實力較弱的競爭對手退出市場之後,強化它的市場和訂價地位。
  • 由於利潤率高於平均水準,這家公司能從內部創造出更多的資金,維繫公司的成長,不必發行新股,使股權稀釋,或因為過度依賴固定收益融資工具,造成財務上的壓力。

2. 一家公司必須時時以顧客為念,體察客戶需求和興趣的變化,接著以適當的方式因應這些變化。要有這個能力,公司必須源源不絕推出產品,彌補趨於成熟或落伍的老舊產品仍有馀。

3. 效果卓著的行銷工作,不只必須了解客戶需要甚麽,也要用客戶能懂的語彙,向他們說明解釋(透過廣告丶推銷,或其他方法)。公司應該密切控制和不斷監視市場努力的成本/效益。

4. 今天即使非科枝公司也需要強大和目標正確的研究能力,藉以(a)生產更新和更好的產品,以及(b)以效果更好或更有效率的方式提供服務。

5. 研究的成效有根大的差異。研究要更有成效,兩個要素不可或缺,它們是(a)市場/利潤意識,以及(b)有能力匯聚必要的人才,組成成效卓著的工作團隊。

6. 擁有強大財務團隊的公司,享有幾頂重要的優勢:

  • 良好的成本資訊有助於管理階層把精力放在利潤貢獻潛力最高的產品。
  • 成本製度應能明確指出哪些營運單位的生產丶行銷和研究成本的運用效率欠佳。
  • 嚴格控制固定和營運資金的投資,而能保存資本。

7. 至關緊要的財務功能可以做為預警系統,提前找出可能危及利潤計劃的影響力量,讓公司有充裕的時間及早擬定矯正計劃,把不利的意外事件減到最低。

 

人的因素

1. 公司要經營得更為成功,需要的領導者俱有剛毅果決的創業家個性,結合必要的驅動力丶原創性構想和技能,以建立公司的財富。

2. 成長導向的執行官身邊必須圍繞一個能力很強的團隊,充分授權給他們,負責公司事務的營運。和具有破壞力的爭權奪利不同,團隊合作精神極其要緊。

3. 公司必須用心吸引較低階層的優秀經理人,並訓練他們負更大的責任。遇有人事升遷,應優先考慮內部人才。從外面聘任執行官,尤其是企業衰弱的危險訊號。

4.整個組織必須充滿創業家精神。

5.經營較為成功的公司,通常有一些獨特的人格特質──做事情有一些特別的方法,對管理階層來說,效果特別好。這是正確跡象,不是負面跡象。

6.管理階層必須認識並適應一個事實,也就是公司運作其中的這個世界,變化的腳步愈來愈快。

  • 每一種已被按受的做事情方式,必須定期重新檢討,尋找更好的新方法。
  • 改變管理方法難免有風險,應認清這一點,把風險降到最低後,冒險去做。

7.公司必須真誠丶腳踏實地丶念茲在茲丶持續不斷努力,讓每個階層的員工,包括藍領階級在內,相信公司真的是工作的好地方。

  • 對待員工的方式,必須讓他們覺得受到尊重,建立起合理的尊嚴。
  • 公司的工作環境和福利計劃,應能激勵工作士氣。
  • 員工應能在不必心懷恐懼的情況下表達不滿,而且能夠合理期特公司給予適當的注意和採取行動。
  • 參與式計劃似乎運作得很好,而且是好構想的重要來源。

8.管理階層必須願意嚴守戒律,促使公司成長。要追求成長,必須犧牲若干目前的利潤,為更美好的末來奠定基礎。

 

企業特質

1. 雖然考慮新投資的時候,管理人員很重視資產報酬率,投資人卻必須認清:以歷史成本列示的歷史資產,使得各公司間績效的比較遭到扭曲。即使周轉率有差異,盈馀相對於營業額的比率高,可能表示投資的安全性較高,特別是通貨膨脹率上揚時。

2. 高利潤率會引來競爭,競爭則會侵蝕獲利機會。抑制競爭的最好方式,是以很高的效率營運,使得潛在競爭對手沒有加入的誘因,知難而退。

3. 規模效率往往被官僚習氣濃厚的中階管理人員低落的效率扺消掉。但對經營良好的公司來說,業界領袖地位可以創造出很強的競爭優勢,而對投資人溝成吸引力。

4. 搶先踏進新產品市場,奪得第一,並非一蹴可幾。有些公司搶到第一的條件比別人好。

5. 各種產品並非孤島。比方說,每種產品都在間接競爭,希望賺到消費者的錢。價格一有變動,即使經營良好的低成本公司,一些產品也可能失去吸引力。

6. 在根基穩固的競爭對手已有強大地位的市場領域,很難推出優異的新產品。雖然新加入者可以努力加強生產丶行銷力量丶商譽,以提高競爭力,既有的競爭對手還是能夠採取強大的防衛行動,奪回受到威脅的市場。創新者如能相對於目前的競爭對手,以嶄新的方式結合不同的科技學門,如電子和原子核物理學,則成功的機率較高。

7. 要取得業界領導地位,科技只是其中一條管道。培養消費者的「忠誠」是另一條管道,卓越的服務也是。不管如何,一家公司必須有強大的能力,對抗新競爭對手,保衛既有的市場。理想的投資對象,這樣的能力缺之不可。

 

投資金句

1. 抱牢成長股。

2. 股票市場最惹人發笑的事情是:每一個同時買和同時賣的人都會自認為自己比對方聰明。

3. 你永遠也不可能做到了解自己或市場的方方面面。

4. 現金流是任何公司的重要健康指標。

5. 在這個競爭激烈的年代,即使公司的產品或服務十分出色,但如果不善於營銷,公司不可能生存。

6. 不要隨群眾起舞。

7. 追求資本大幅成長的投資人,應淡化股利的重要性。

8. 投資股票要切實了解公司的經營情況,不可被一些不實數字所矇騙。

9. 買進真正優秀的成長股時,除了考慮價格,還不能忘了時機因素。

10. 股票投資,難免有些地方需要靠運氣,但長期而言,好運丶倒霉會相抵,想要持續成功,必須靠技能和運用良好的原則。

11. 投資的成功是建立在已有的知識和經驗基礎上的。

 

相關著作

菲利普·費舍的著作是《Common Stocks And Uncommon Profits and Other Writings》,兩個中譯本都取名為《怎樣選擇成長股》。

這本書其實包括三本不同時期完成的著作:

《Common Stocks And Uncommon Profits》(《怎樣選擇成長股》,1958年)。

《Conservative Investors Sleep Well》(《保守型投資人夜夜安枕》,1975年)。

《Developing An Investment Philosophy》(《發展投資哲學》,1980年)。

 

來源:https://zhuanlan.zhihu.com/p/32126517

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